Citi Research ekonomistleri İlker Domaç ve Gültekin Işıklar tarafından hazırlanan raporda, Türkiye’nin iki yıllık devlet tahvili getirileri ile dolar cinsi Eurobond faizleri arasındaki fark üzerinden kur riski primi hesaplandı.
Rapora göre, 2010-2017 döneminde ortalama yüzde 1 civarında bulunan kur riski primi, düşük faiz politikasının uygulandığı 2021-2023 yıllarında negatif seviyelere geriledi.
Ekonomi politikalarında normalleşme sürecine geçilmesinin ardından yeniden yükselişe geçen prim, Haziran 2026 itibarıyla yüzde 12,6’ya ulaştı. Bu oran, 2010 yılından bu yana kaydedilen en yüksek seviyelerden biri olarak öne çıktı.
Raporda ayrıca, 2018’de yaşanan sert kur dalgalanması sırasında dahi kur riski priminin yaklaşık yüzde 7 seviyesinde kaldığı ve mevcut değerin ancak yarısına yaklaşabildiği ifade edildi.
Kontrollü kur politikası risk primini yüksek tutuyor
Raporda öne çıkan bir diğer başlık, kontrollü kur politikasının yol açtığı ve “peso problemi” olarak tanımlanan risk oldu.
Kurun kısa vadeli seyrinin büyük ölçüde öngörülebilir olmasına karşın yatırımcıların asıl olarak günlük dalgalanmaları değil, mevcut para politikası çerçevesinin ne kadar sürdürülebilir olduğunu ve ileride sert bir kur düzeltmesi yaşanma ihtimalini fiyatladığı belirtildi.
Reel kurdaki düzeltmenin kademeli biçimde ertelenmesinin, yatırımcıların olası ani bir kırılmaya karşı daha yüksek getiri talep etmesine neden olduğu ifade edildi. Bu durumun da kur riski priminin yüksek seviyelerde kalmasında etkili olduğu kaydedildi.
Raporda, söz konusu primin kalıcı olarak gerileyebilmesi için dezenflasyon sürecinin güçlü biçimde yerleşmesi ve kontrollü kur politikasından çıkışa yönelik güven veren, açık bir yol haritasının ortaya konulması gerektiği vurgulandı.
TL tahviller yatırımcıya güçlü kur tamponu sağlıyor
Citi Research raporunda, iki yıllık TL cinsi devlet tahvillerinin yatırımcılara kur hareketlerine karşı geniş bir koruma alanı sunduğu hesaplandı.
Buna göre, iki yıllık bir TL tahvil yatırımının Türkiye’nin dolar cinsi Eurobond getirisinin gerisinde kalabilmesi için Türk lirasının yıllık ortalama yaklaşık yüzde 33 değer kaybetmesi gerekiyor. Bu senaryoda dolar/TL’nin 2028 yılının ortalarında 82 seviyesine yaklaşması öngörülüyor.
Mevcut piyasa beklentilerinde liranın yıllık değer kaybı yüzde 17,8 seviyesinde bulunurken, son 12 ayda gerçekleşen kayıp yüzde 17 olarak ölçülüyor. Bu görünüm, yerel tahvillerin beklenen kur kaybının yaklaşık iki katına ulaşan bir koruma marjı sunduğuna işaret ediyor.
Analistler, söz konusu geniş tamponun yatırımcılar açısından önemli bir avantaj oluşturduğunu belirtirken, geçmiş dönemlerde yaşanan gelişmelerin ani bir politika değişimine karşı hiçbir faiz farkının tam güvence sağlayamayacağını gösterdiğini vurguladı.
Raporda, kur koruma marjının 2025 yılının ilkbaharında görülen zirve seviyelerden gerilemesinin olumsuz bir gelişmeden ziyade normalleşme sürecinin bir parçası olduğu değerlendirildi. Nominal tahvil faizlerinin kur beklentilerinden daha hızlı düşmesinin bu daralmada etkili olduğu kaydedildi.
Önümüzdeki dönemde kur riski primindeki olası düşüşün hangi faktörlerden kaynaklanacağı ise kritik önem taşıyor. Yıllık yüzde 32,6 seviyesindeki başabaş kur kaybı oranının gerilemesi tahvil faizlerindeki düşüşten kaynaklanırsa bu durum sağlıklı bir normalleşme olarak değerlendirilecek. Buna karşılık daralmanın kur beklentilerindeki yükselişten kaynaklanması, yatırımcılara sunulan kur korumasının zayıfladığı anlamına gelecek.